부동산은 중국 경제를 주도하는 핵심 요인이자 소비자들에게 인기 있는 투자 선택지이다. 중국에서는 높은 부동산 수요로 인해 집값이 지속적으로 상승해 왔다. 중국 국가통계국의 최신 데이터에 의하면 1선 도시의 새집 가격은 12월 전년 대비 3.8% 증가한 반면, 2선 도시와 3선 도시는 각각 전년 대비 7.3%와 6.7%로 증가했다. 중국 정부는 일반 국민이 지불할 수 있는 수준의 가격이 되도록 집값을 억제하기 위해 다양한 정책을 발표해왔다. 하지만 최근 홍콩중문대(CUHK) 경영대학원의 연구에 따르면 이러한 정책 중 일부는 효과가 없는 것으로 나타났다.

해당 연구는 ‘구매 제한을 이용한 주택 시장 안정: 시장 내부 분석(Using purchase restrictions to cool housing markets: A within-market analysis)’이란 제목으로 발표되었으며 양양(楊揚) CUHK 경영대학원 호텔관광경영학과 조교수가 쉬르 소머빌(Tsur Somerville) 브리티시컬럼비아대 사우더경영대학원 교수, 상하이과기대 창업경영대학원 왕롱(Wang Long) 교수와 협력해 수행했다. 이번 연구 결과 구매자가 구입하는 부동산의 총 개수를 제한하는 것은 거래량에는 상당한 영향을 즉각적으로 미치지만 주거 부동산의 가격에는 통계적으로 큰 영향이 없는 것으로 나타났다.

매킨지 보고서에 따르면 중국의 평범한 가정은 세계 다른 국가에 비해 부동산에 자산을 집중하는 경향이 높았다. 예를 들어 중국에서는 가계 자산의 62%를 부동산이 차지했으나 일본과 미국은 각각 자산의 38%와 28%만을 부동산에 할당했다. 투기를 억제하고 부동산 가격 상승을 억누르기 위해 중국 국무원은 2010년과 2011년 두 차례에 걸쳐 지침(신국 10조, 신국 8조)을 발표한 바 있다.

이 두 지침에는 90평방미터보다 큰 주거용 부동산 구매 시 최대 주택 담보 대출 비율을 낮추기 위한 주택 기금 심사 변경, 상업 은행에서 대출 시 선급금 증가, 모기지 대출 최저 이율 상승 등이 포함되었다. 개인이 구매할 수 있는 부동산의 수 또한 제한했다. 하지만 국무원은 보편적인 시행 일정과 세부적인 사항은 발표하지 않았다. 이는 지방 정부가 각 지방의 경제 상황에 맞춰서 이 정책을 수정해 시행할 수 있음을 의미한다.

◇무계획적인 시행

이번 연구에서는 구매자의 부동산 구매 개수를 제한하는 정책이 주택 시장을 안정시키고 자산 버블의 위험을 낮추며 적정한 가격이 형성되도록 상황을 개선하는 효과가 있는지 알아보고자 했다. 모기지 이율, 대출 심사 기준, 신용 접근성 등과 관련된 거시 건정성(macro-prudential) 정책과 달리, 이렇게 수적으로 제한하는 정책은 모든 중요 도시와 모든 유형의 구매자에게 일괄적으로 적용되지 않았다. 대신 구매 제한은 다양한 형태로 시행되었다. 일부 도시는 제한을 아예 도입하지 않았고 어떤 도시에서는 도시 내 구역에 따라 다른 제한을 적용했다.

양 교수는 “예를 들어 광저우에서는 ‘후코우’가 있는 사람은 추가 구입을 허용했지만 비거주자는 구입을 금지했다. 상하이는 양쪽 모두에게 추가로 한 채만 더 구입할 수 있게 허용했다. 다른 많은 도시들은 거주자는 두 채, 비거주자는 한 채로 제한했다. 게다가 모든 도시가 구매 제한을 실시하지는 않았다. 구매 제한을 실시한 도시 중에서도 일부 도시는 지역 내 모든 구역에 균등하게 제한을 적용하지 않았다”고 설명하며 “연구진은 분석을 위해 일부 구역에만 제한을 실시하고 다른 구역에는 실시하지 않은 네 개 도시를 선별했다”고 덧붙였다.

선별된 도시는 청두, 광저우, 허페이, 칭다오로 광저우는 1선 도시인 반면 나머지 도시는 2선 도시에 해당된다. 네 개 도시 모두 최소 두 구역에 거주자와 비거주자의 구매 개수 제한을 적용하지 않았다. 구매 제한을 도입한 날짜는 네 개 도시가 모두 상이했다. 광저우는 2010년 10월 15일을 기점으로 정책을 실시했고, 칭다오는 2011년 1월 31일부터, 청두는 2011년 2월 15일부터, 허페이는 2011년 3월 31일부터 실시했다.

연구진은 개발자가 최종 구매자에게 판매한 신규 주택에 관해 중앙정부와 성정부, 시정부가 발표한 정보를 바탕으로 중국 내 주택 거래 데이터를 기록하는 중국 부동산 지수 시스템(CREIS)에서 각 도시에 관한 데이터를 수집했다. 선별된 네 개 도시에서 2014개 프로젝트가 분석 대상이 되었다. 양 교수에 따르면 구매를 제한한 도시와 제한하지 않은 도시를 비교하는 것보다 정책을 도시 내 구역에 따라 다르게 적용하는 쪽이 정책의 효과를 더 명확하게 파악할 수 있다. 제한이 적용된 구역과 적용되지 않은 구역 모두 동일한 주택 시장과 노동 시장, 지역 경제를 공유하기 때문이다.

◇거래량 vs 부동산 가격

연구 결과에 따르면 수량 제한은 거래량에 즉각적으로 상당한 영향을 미쳤다. 수량 제한이 도입된 뒤 6개월 만에 해당 구역의 거래량은 제한이 적용되지 않은 구역에 비해 40%이상 줄었다. 시간이 흐르면서 이 격차는 12개월 뒤에는 30%, 2년 뒤에는 24%로 좁혀졌다. 하지만 수량 제한이 주택 가격에 미친 영향은 다른 이야기이다.

양 교수는 “제한 정책의 목표는 높게 치솟는 주택 가격 상승을 억제하고 시장을 안정화하는 것이었다. 그러나 시장 활동이 명백히 줄어들었음에도 불구하고 구매 제한이 가격 하락으로 이어졌다는 증거는 찾기 힘들었다”면서 “구매 제한을 적용한 도시가 적용하지 않은 도시에 비해 최대 16% 가격이 떨어졌다는 연구도 있으나 양교수 연구팀은 구역 간의 가격 차이를 찾아내지 못했다”고 덧붙였다.

양 교수에 의하면 이와 같은 결과에는 행동적으로 많은 설명이 있을 수 있다. 예를 들어 구매자는 제한 정책에 영향을 받았지만 개발자는 가격을 낮추지 않았다. 개발자가 이 정책이 일시적일 것으로 기대하고 제한 기간이 지난 뒤 더 수익이 많이 남는 가격에 판매할 수 있으리라 판단했을 수 있다.

또 별도의 분석에 의하면 지역 정부는 부동산 구매 제한이 도입된 구역의 토지 공급을 줄이지 않았다. 토지 가격, 경매 토지 구획의 수, 건설 가능성 모두 제한이 적용된 구역과 그렇지 않은 구역을 비교했을 때 차이가 없었다.

“이런 패턴은 정부 정책이 일시적인 것이고 일정 기간이 지난 뒤 바뀔 것이라고 예상한 개발자들의 관점과 일치한다. 결과적으로 제한 구역에 제공된 토지 가격이 떨어지지 않았으니 경매 가격 또한 차이가 없었다. 이와 같은 대응은 구매자 수요가 줄어든 상황에서도 완성된 주택 가격이 그대로인 상황과 일치한다”는 게 양 교수의 설명이다.

또 양 교수는 “개발자들이 머지 않아 제한이 풀릴 것을 기대하고 유지 비용 또한 낮다면 제한이 풀리고 수요가 회복될 때까지 기다리는 것에 비해 가격을 낮추는 쪽의 메리트가 적을 것”이라며 “이와 같은 반응은 손실 회피 개념과 일치한다. 이 행동을 어떻게 설명하든 이번 연구는 주택 시장이 과열되어 있을 때 수요를 제한하는 정책이 시장의 거래량을 축소시키는 강력한 효과가 있다 하더라도 높은 주택 가격 문제를 역전시키고 비용 문제를 해결할 수 있는 역량은 중단기적으로 보았을 때 제한된다는 거시 건정성에 관한 다른 연구 결과를 반영하는 것”이라고 밝혔다.